美国经济近期释放出越来越明显的降温信号。

消费增速放缓、就业市场趋弱、通胀继续改善，这三方面的变化正在共同削弱美联储9月加息的理由。高盛首席经济学家Jan Hatzius最新判断认为，除非9月初公布的美国8月经济数据出现明显反转，否则美联储9月加息已经“极不可能”。

这意味着，市场此前较为鹰派的利率定价仍有进一步向下调整的空间。

与此同时，高盛依然看好美国国债收益率曲线进一步变陡，并预计美股主要股指在今年年底前仍有创新高的可能。欧洲方面，高盛则预计欧洲央行9月可能加息25个基点，但这次加息之后，下一步更可能重新转向降息。

消费降温，美国经济下半年可能明显放缓

美国7月零售销售数据走弱，是近期市场重新评估美联储政策的重要原因之一。

7月零售销售环比下降0.6%，明显低于市场此前预期。虽然这一数据受到Amazon Prime Day提前举行等因素影响，部分消费可能被提前释放，但高盛认为，美国消费走弱并不能完全归结于一次促销活动。

高盛此前对美国消费增长的判断也进行了调整。

今年春季，美国实际消费表现较为强劲，但这种增长部分来自退税增加带来的短期收入改善，并不完全意味着居民收入和消费能力出现持续增强。

随着这种一次性因素逐渐消退，居民实际现金流增长可能重新放缓。

高盛预计，今年下半年美国实际消费增速可能降至1%至1.5%，整体经济增速也可能略低于潜在水平。

换句话说，美国经济目前还没有出现明显衰退，但消费者已经不像此前那么有力。

这对于美联储来说是一个重要变化。

如果消费继续降温，经济增长自然会受到影响。在这种情况下，继续加息的必要性也会进一步下降。

失业率看起来不高，就业市场却没有那么强

美国就业市场的情况同样值得关注。

从表面数据来看，美国失业率反而有所下降，从去年12月的4.5%降至今年7月的4.1%。

如果只看失业率，很难得出“美国就业市场正在明显降温”的结论。

但高盛认为，失业率下降背后还有一个容易被忽略的因素——劳动参与率下降。

也就是说，失业率下降并不完全是因为新增就业人数明显增加，而是部分劳动人口退出了劳动力市场。

与此同时，7月美国非农就业和家庭调查中的就业人数均出现下降。

高盛估算，美国目前潜在的就业增长速度已经降至每月约5000人，而要让失业率保持稳定，大约需要每月增加5万个就业岗位。

两者之间存在明显差距。

如果未来几个月就业增长继续保持目前的低水平，那么此前下降的失业率可能重新反弹。

工资增长同样没有表现出明显的加速迹象。

这意味着，美国劳动力市场已经很难再用“持续过热”来形容。

对于美联储而言，就业市场正在从过去的加息理由，逐渐变成需要关注的经济风险。

通胀继续改善，7月数据不一定意味着趋势反转

除了消费和就业，通胀也是决定美联储下一步行动的重要因素。

高盛认为，美国过去两个月的整体通胀表现仍然偏向改善。

市场比较关注的是核心PCE通胀。高盛预计，核心PCE在6月环比上涨0.13%后，7月可能升至0.20%。

表面来看，7月数据有所反弹。

但高盛认为，这并不足以改变美国通胀继续降温的大方向。

其中一个原因是，7月核心PCE涨幅中有较大部分来自投资组合管理服务这一项目。

这一项目本身存在一定特殊性。随着资产规模变化，相关管理费用可能发生变化，但这种变化并不完全等同于普通消费者理解的商品和服务价格上涨。

此外，关税、软件及配件以及能源等因素对通胀的影响，也存在逐步减弱的可能。

因此，高盛认为，即便7月通胀数据出现短期反弹，也不足以推翻未来通胀继续向2%目标靠近的基本判断。

三项数据同时转弱，美联储9月加息门槛越来越高

消费、就业和通胀三个方向同时出现变化，是高盛判断9月加息“极不可能”的关键。

如果只是零售销售走弱，美联储仍然可以认为消费只是短期波动。

如果只是就业数据降温，也不能完全排除通胀压力重新上升的可能。

但现在的问题是：

消费在降温，就业增长接近停滞，而通胀又没有重新失控。

在这种组合下，美联储很难找到足够充分的理由继续提高利率。

高盛认为，除非9月初公布的8月就业、通胀等数据出现非常明显的变化，否则9月FOMC会议加息已经非常困难。

这也意味着，市场此前较为偏鹰的利率定价可能还有调整空间。

市场可能低估了利率下行空间

目前市场对于美联储未来政策的判断已经发生变化，但高盛认为，利率定价仍然偏鹰。

过去两个月，美国就业和通胀数据整体偏弱，意味着支持进一步加息的经济基础正在减弱。

尤其值得注意的是，美联储内部虽然仍然存在明显的鹰派声音，但真正具有投票权的官员中，支持继续加息的人数相对有限。

7月会议上虽然出现了明确反对降息方向的声音，但这并不意味着整个委员会已经形成了继续加息的共识。

如果接下来的经济数据继续降温，原本倾向于维持高利率的官员也可能开始调整态度。

因此，市场对未来利率路径的重新定价可能还没有结束。

高盛仍看好美债收益率曲线变陡

利率预期变化也会影响美国债券市场。

高盛认为，美国国债收益率曲线进一步变陡的趋势仍可能延续。

简单来说，就是短期利率受到美联储政策预期影响，可能逐渐下降；但长期国债收益率受到财政赤字、政府融资需求以及期限溢价等因素影响，未必同步下降。

因此，未来可能继续出现“短端收益率下行、长端收益率相对坚挺”的局面。

这也是当前美国债券市场比较重要的一条主线。

对于投资者来说，这意味着即使美联储最终开始转向宽松，也不代表所有期限的美债收益率都会同步大幅下降。

美股年底前仍有创新高可能

虽然美国经济正在放缓，但高盛并没有因此转为看空美股。

相反，高盛仍然认为，主要股指在年底之前存在继续创新高的可能。

一方面，美国企业二季度业绩表现较强；另一方面，AI相关投资热度仍然存在。

如果经济只是温和降温，而不是快速陷入衰退，那么企业盈利仍可能保持一定韧性。

与此同时，美联储加息预期下降，也有利于降低股票市场面临的利率压力。

这意味着当前市场可能出现一种比较特殊的组合：

经济增长放慢，但通胀下降、利率预期转向温和，同时企业盈利仍保持较强。

如果这种情况持续，美股并不一定会因为经济降温而大幅下跌。

欧洲央行9月可能加息，但下一步或重新降息

欧洲方面，高盛的判断与美国有所不同。

高盛目前仍预计欧洲央行9月可能加息25个基点。

主要原因是欧洲能源价格仍然偏高，而核心通胀仍略高于政策目标。

不过，高盛认为，这次加息之后，欧洲央行下一步更可能重新转向降息，时间可能在2027年年中附近。

也就是说，欧洲央行可能出现一次“加息之后再降息”的政策路径。

这背后反映出欧洲经济面临的矛盾：

一边是能源价格带来的通胀压力，另一边则是经济增长本身并不强。

如果油价继续上涨，欧洲企业和居民的成本都会增加，但高油价本身又会压制消费和经济增长。

在这种情况下，央行加息并不能解决能源供应问题，却可能进一步打击经济需求。

欧洲股市为什么仍然受到资金青睐？

值得注意的是，欧洲股市的表现与欧洲经济基本面并没有完全同步。

高盛认为，目前欧洲股票市场仍具备一定的相对优势。

一个重要原因是欧洲股市的行业结构。

例如汽车行业虽然受到经济周期影响较大，但在Stoxx 600指数中的市值占比并不高，因此汽车行业表现疲弱对整个指数的拖累相对有限。

与此同时，油价上涨虽然会增加欧洲经济成本，却可能直接利好欧洲市场中的能源企业。

从盈利表现来看，今年上半年Stoxx 600每股收益增长约14%，明显高于同期欧洲名义GDP约3.3%的增速。

这说明欧洲上市公司的盈利表现，并没有完全跟随宏观经济增长同步放缓。

此外，欧洲银行股过去几年表现也比较突出。

高盛认为，在当前估值水平下，欧洲股市仍存在继续跑赢其他主要市场的可能。

美联储9月是否加息，关键还是看接下来两周的数据

目前来看，美联储9月加息已经不是市场的主流预期。

但这并不意味着加息已经完全没有可能。

真正决定最终结果的，仍然是9月初公布的美国8月就业、通胀等数据。

如果就业突然大幅反弹，同时通胀重新明显升温，美联储仍可能重新考虑加息。

但如果消费继续放缓、就业增长保持疲软，通胀继续向2%目标靠近，那么9月加息的理由将进一步减少。

因此，当前市场真正需要关注的并不是某一个官员的一句话，而是美国经济数据能否继续验证“增长降温、通胀回落”的趋势。

从高盛目前的判断来看，这一趋势暂时没有发生明显逆转。

对于市场而言，这意味着一个重要变化：美联储9月加息的风险正在下降，而利率定价向更低水平调整的空间可能还没有完全释放。

当然，经济放缓并不意味着资产价格一定上涨，能源价格、财政赤字、地缘风险以及企业盈利变化仍然可能带来新的波动。

风险提示：本文仅用于市场信息整理与分析，不构成任何投资建议。市场有风险，投资需谨慎。